圖：美國(guó)房地產(chǎn)、制造業(yè)情況逐步惡化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展遭遇結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。/大公MJ制圖

　　美國(guó)6月份通脹數(shù)據(jù)近日出爐，CPI同比漲3%、環(huán)比升0.2%，均低于市場(chǎng)預(yù)期。而核心CPI也顯示出降溫跡象，同比和環(huán)比分別上漲4.8%和0.2%。而稍早之前公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)，6月份新增就業(yè)20.9萬(wàn)人，較前值30.6萬(wàn)人明顯回落，亦為2020年12月以來(lái)最低水平。惟失業(yè)率回落至3.6%，凸顯就業(yè)市場(chǎng)韌性仍強(qiáng)。

　　綜合來(lái)看，上半年通脹穩(wěn)步下行，失業(yè)率又處于歷史低位，服務(wù)業(yè)保持強(qiáng)勁，美國(guó)經(jīng)濟(jì)似乎大有“軟著陸”之勢(shì)。特別是在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息的環(huán)境中，美股表現(xiàn)出人意料。納斯達(dá)克指數(shù)上半年累升愈三成，在ChatGPT技術(shù)創(chuàng)新刺激下，微軟、英偉達(dá)、蘋果等“科創(chuàng)七姐妹”更是漲勢(shì)喜人。

　　然而，由于美聯(lián)儲(chǔ)盯緊通脹、就業(yè)、金融穩(wěn)定等三大指標(biāo)，而全球資本市場(chǎng)都在與美聯(lián)儲(chǔ)做對(duì)手盤，外界高度關(guān)注貨幣政策風(fēng)向，卻忽略了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，具體表現(xiàn)在利率敏感性較高的三大領(lǐng)域：制造業(yè)、房地產(chǎn)與債市。

　　首先，美國(guó)制造業(yè)指數(shù)持續(xù)下跌。6月份Markit制造業(yè)PMI終值降至46.3；ISM制造業(yè)PMI降至46，見(jiàn)2020年5月以來(lái)新低；費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)降至-13.7，低于前值-10.4。須注意的是，自2000年以來(lái)，美國(guó)制造業(yè)PMI和費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)僅三次觸及如此低位，且均遭遇經(jīng)濟(jì)危機(jī)，分別為2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機(jī)、2008年金融危機(jī)和2020年新冠疫情危機(jī)。

　　其次，今年美國(guó)30年期抵押貸款利率長(zhǎng)期處于6%以上，對(duì)房地產(chǎn)投資的抑制明顯。4月份標(biāo)普20大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)同比下降1.7%，為2012年以來(lái)新低。新屋開(kāi)工數(shù)據(jù)也從去年4月份的180萬(wàn)套下降至今年4月的134萬(wàn)套，降至疫情之前的水平。

　　再次，自美國(guó)地區(qū)性銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露后，美債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)聚集。本月美國(guó)2年期國(guó)債收益率飆至5.12%，創(chuàng)2007年以來(lái)新高。10年期國(guó)債收益率也從低位3.25%升至3.95%，逼近去年高點(diǎn)4.33%，遠(yuǎn)高于疫情之前的水平。美國(guó)10年／2年期國(guó)債收益率從去年下半年開(kāi)始倒掛，且背離走勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大。按照歷史經(jīng)驗(yàn)，長(zhǎng)期國(guó)債收益率倒掛出現(xiàn)一年至一年半的時(shí)間內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)就會(huì)出現(xiàn)衰退。據(jù)此推算，今年下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率進(jìn)入衰退周期。

　　如此看來(lái)，美國(guó)通脹、就業(yè)數(shù)據(jù)維持向好，但制造業(yè)、房地產(chǎn)情況逐步惡化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展遭遇結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。其癥結(jié)在于，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)金融通脹的寬容度大于實(shí)體通脹，政策偏好引導(dǎo)資金流向。全球投資者也在這個(gè)政策框架下與美聯(lián)儲(chǔ)做交易，進(jìn)一步扭曲了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，而市場(chǎng)選擇性忽視了真實(shí)的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。