中國房地產(chǎn)市場自2007年來大致經(jīng)歷四輪周期，前三輪周期較相似，然而，目前所處的第四輪周期卻與前三輪大不相同。自2017年以來，政府對房地產(chǎn)市場的調控重視程度前所未有，“房住不炒，一城一策”改變了房地產(chǎn)市場原有的周期性趨勢，政府管控的決心空前之強，在經(jīng)濟壓力下大幅轉向的希望并不大。預計未來的政策鬆供給、不鬆需求，一方面，供給端房企融資微調，紓解資金困境；另方面，需求端堅持“房住不炒”，強化預期管理?？傮w上，房地產(chǎn)的行業(yè)周期時間跨度更長、更平滑。

 

　　以70個大中城市新建住宅價格指數(shù)和百城住宅價格指數(shù)的同比增速來衡量，中國房地產(chǎn)市場自2007年以來大致經(jīng)歷四輪周期，其中前三輪周期較為相似，其上升段與下降段約1至2年，一個完整周期約2到3年。

 

 

　　然而，目前房地產(chǎn)市場所處的第四輪周期卻與前三輪大不相同。今輪周期從2015年4月開始，至今已超過6年。異常主要出現(xiàn)在本輪周期的下降段上，上升段從2015年4月至2016年12月，總計20個月，與前三輪周期并無明顯差異。下降段則從2016年12月持續(xù)至今，接近5年仍未明顯反轉。數(shù)據(jù)反映，住宅價格指數(shù)同比增速在經(jīng)歷2016年12月到2018年初的迅速下降后并未開始反彈，而是轉入一個緩慢下降的全新階段，住宅價格指數(shù)同比增速的波動幅度較之前明顯收窄，總體上處于緩慢下降的趨勢。

 

　　除了總體趨勢外，如果考察一二三線城市的住宅價格指數(shù)同比增速，還能發(fā)現(xiàn)第四輪周期與前三輪的另一個不同之處。在前三輪周期中，一線城市的住宅價格指數(shù)同比增速幾乎高于二線城市，二線城市則高于三線城市。然而，在第四輪周期中，上升段仍符合前三輪周期的規(guī)律，住宅價格指數(shù)同比增速一線城市高于二三線城市。但在下降段，一線城市的住宅價格指數(shù)同比增速則出現(xiàn)大幅下降，在2017年下半年之后低于二三線城市，而且在緊接兩年一直都被壓制在0附近。二線城市的住宅價格指數(shù)同比增速也出現(xiàn)不小的降幅，在2017年下半年后小于下跌幅度更加平緩的三線城市。在本輪周期中，出現(xiàn)了一線城市住宅價格指數(shù)同比增速低于二線城市，二線城市低于三線城市的全新局面。

 

　　從以上分析發(fā)現(xiàn)，無論是總體趨勢的拐點，還是一二三線城市增速排名變化的拐點，都出現(xiàn)在2017年下半年。因此2017年中國的經(jīng)濟政策及房地產(chǎn)政策就非常值得我們關注。

 

　　在2016年12月14至16日的中央經(jīng)濟工作會議上提出了“促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。要堅持‘房子是用來住的、不是用來炒的’的定位，綜合運用金融、土地、財稅、投資、立法等手段，加快研究建立符合國情、適應市場規(guī)律的基礎性制度和長效機制”。這是政府首次提出“房住不炒”的概念，此后也一直堅持這一路線。

 

 

　　在此次第四輪房地產(chǎn)周期中，政府的行為邏輯則與前三輪周期明顯不同。2020年初新冠疫情來襲，中國經(jīng)濟承受巨大的壓力。然而政府卻并未像前三輪周期中一樣放松房地產(chǎn)市場限制以刺激經(jīng)濟，而是堅持住“房住不炒”路線，各地方政府凡是涉及放松限購限貸、下調首付比例的政策都遭到撤回。

 

　　結合前述疫情期間被撤回的房地產(chǎn)市場放松政策來看，政府在疫情導致的巨大經(jīng)濟壓力下，仍然沒有房地產(chǎn)政策大幅轉向的打算。由此可見，政府在本次第四輪周期中堅定“房住不炒”路線，調控決心空前堅定。因此，預計在未來中短期內，房地產(chǎn)政策不太可能有較大的放松，仍將維持偏緊的局面。

 

 

　　2016年底，中央經(jīng)濟工作會議首次提出“房子是用來住的，不是用來炒的”，由此開啟“房住不炒”政策。此后，相關部門陸續(xù)出臺與之相配套的政策，一套以實現(xiàn)“房住不炒”、抑制投機性住房需求為目標，以房企融資、購房者信貸等方面的限制政策的房地產(chǎn)調控機制逐步形成。該政策的實施植根于深刻的經(jīng)濟社會背景。

 

　　其一，局部地區(qū)房地產(chǎn)過度投機現(xiàn)象是出現(xiàn)“房住不炒”政策的直接原因。其二，商品房價格過快上漲對其他購房需求產(chǎn)生較大的擠出效應，構成不利影響。

 

　　從短期措施來看，“房住不炒”主要通過限購政策、房貸利率的調整來控制投機性需求的擴張。同時，政府還通過集中供地、房企“三道紅線”等手段來限制房企的高杠桿、高負債的擴張道路，防范相關金融風險。就長效機制而言，一方面，政府注重保持政策的穩(wěn)定性、連續(xù)性，以達到穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期的目的，防范房價大幅波動帶來的金融風險。

 

　　其次，為了滿足中低收入群體的住房需求，政府大力推進租賃住房的發(fā)展。不斷通過政策支持、稅收優(yōu)惠等手段，擴大租賃住房的優(yōu)質供給，滿足不同群體的租賃需求，以實現(xiàn)全體人民住有所居的愿景，促進房地產(chǎn)市場降溫。

 

　　再者，房地產(chǎn)稅收體系改革也是房地產(chǎn)發(fā)展長效機制建設的重要內容。今年5月財政部等4部門召開房地產(chǎn)稅改革試點工作座談會，釋放了房地產(chǎn)稅正在穩(wěn)步推進的政策資訊。未來，房地產(chǎn)的順利落地有利于從根源上壓縮房地產(chǎn)投機行為的獲利空間，促進更多空置的投機性房地產(chǎn)供給釋放，從而促進房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。

 

　　“房住不炒”已經(jīng)連續(xù)5年被中央經(jīng)濟工作會議提及，標志其成為住房體制未來長期堅持的一條基本原則。但是，在“房住不炒”方針的貫徹與實施過程中，由于其他一系列因素的擾動，實施也存在一定困難。

 

　　短期內，實施“房住不炒”政策防范房價過快上漲與穩(wěn)定經(jīng)濟增長、燙平經(jīng)濟周期波動成為“魚和熊掌”的兩端，不可兼得。房地產(chǎn)是水泥、鋼鐵、玻璃、工業(yè)機械等眾多產(chǎn)業(yè)鏈的需求端，對經(jīng)濟發(fā)展起著巨大作用。

 

　　就中長期而言，“房住不炒”政策的實施面臨土地財政和“塔西佗陷阱”之間的取舍。一方面，在短期內，土地財政驅動經(jīng)濟發(fā)展的方式難以改變。地方政府通過拍賣土地，達到以地生稅、以地生資、以地生租的目的，從而促進土地出讓收益和一般公共預算的提升，進而促進基礎設施和民生服務的改善，帶動經(jīng)濟的發(fā)展。這一套經(jīng)濟發(fā)展模式驅動許多地方經(jīng)濟快速發(fā)展，在短期內，難以擺脫對它的依賴。另一方面，房地產(chǎn)調控的頻繁“搖擺”容易讓調控政策陷入“塔西佗陷阱”。

 

　　短期內穩(wěn)增長與控房價的權衡取舍與中長期“土地財政”發(fā)展方式與“塔西佗陷阱”約束的權衡取舍，在一定程度導致房地產(chǎn)調控的波折與曲折，也決定了未來“房住不炒”政策在長期上貫徹態(tài)度是堅定、堅決的，但短期的政策呈現(xiàn)可能是漸進的、靈活且曲折的。如近期，在經(jīng)濟下行壓力加大的背景下，部分城市的房貸利率又出現(xiàn)下降現(xiàn)象。這或許意味著，雖然“房住不炒”的政策導向不會轉變，但前期房地產(chǎn)政策的高壓態(tài)勢有望階段性地迎來邊際放松，以應對房地產(chǎn)銷售的過快轉冷和經(jīng)濟的下行壓力。

 

 

　　需求端：見底回升，“房住不炒”下未來增長仍乏力

 

　　銷售增速量價齊跌后，呈現(xiàn)見底回升態(tài)勢。今年首10月商品房銷售面積及金額累計同比增速為7.3%和11.8%，較首9月增速分別下降4和4.8個百分點。從30個大中城市商品房成交數(shù)據(jù)可看出，近期成交面積均出現(xiàn)反彈。隨著信用風險事件的悲觀預期平復，預計短期內銷售中樞將有所反彈。

 

　　限購、房貸緊縮等政策下居民購房能力仍受限。房貸方面，多地按揭額度收緊導致首8月居民新增中長期貸款累計同比增長7.3%，增速較前7月下降5個百分點，房貸利率依然維持高位運行態(tài)勢，首套房貸利率5.33%，二套房貸利率5.61%。

 

　　在“房住不炒”的政策原則下，考慮到多地調控政策和按揭額度的收緊短期雖然有輕微改善，但未來需求端居民購房能力依舊受限。

 

　　供給端：暫時遇冷，短期或將有所回暖

 

　　房地產(chǎn)貸款集中度管理常態(tài)化，房企融資端資金掣肘。首10月房地產(chǎn)到位資金累計同比增長8.8%，增速較首9月回落2.3個百分點。在銷售下滑和房貸額度收緊的背景下，房企的銷售回款增速有所放緩，其中訂金及預收款同比增長21%和9.7%，增速分別回落4.6和1個百分點。

 

　　在房價暫無上漲壓力的背景下，信貸政策或將寬松以解決房企資金困境，同時銷售回款也將逐漸恢復，預計短期內房地產(chǎn)資金面將有所回暖。

 

　　土地市場量價齊跌，成交面積與溢價率均走低。目前在穩(wěn)低價、讓利房企的政策導向下，土地溢價率明顯降低，但同時銷售下行疊加恒大事件后房企融資壓力加劇，房企拿地積極性開始降低，同時第二輪集中供地政策對房企資質、資金來源和競價規(guī)則等方面進行限制，各大城市土地流拍率顯著提升。

 

　　未來政策走勢：鬆供給、不鬆需求

 

　　房價、土拍、經(jīng)濟下行等利空因素推動政策放松。面對恒大事件后銷售需求乏力的房價下跌風險，土地流拍帶來的地方財政緊縮，以及經(jīng)濟下行壓力等利空因素，政策有望邊際寬松，但主要目的在于為房企融資紓困。未來可能的政策舉措包括：通過窗口指導，擴張開發(fā)貸。未來人行或將通過窗口指導，放松銀行開發(fā)貸審批限制，緩解房企短期流動性問題。

 

　　一方面，要堅守“房住不炒”的前提，傳遞“大而不能倒”不成立的信號，未來高風險企業(yè)的淘汰退出與市場出清的趨勢明確，政策將引導房地產(chǎn)行業(yè)實現(xiàn)龍頭兼併、結構優(yōu)化的高質量可持續(xù)發(fā)展。

 

　　另一方面，當下“穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預期”的提出具有重要意義，保質保量完成樓盤交付，以避免樓市爛尾引發(fā)的信用風險擴散，同時強化預期管理，穩(wěn)定房價預期，保證房產(chǎn)在銀行和信托資產(chǎn)端的抵押價值，從而有效避免實體經(jīng)濟向金融體系風險傳導而造成系統(tǒng)性風險的蔓延。