（資料圖片）

 

　　從政策邏輯來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“三角難題”，只要穩(wěn)增長(zhǎng)壓力稍有緩釋，就會(huì)大力推動(dòng)防風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)和供給側(cè)改革。而作為內(nèi)循環(huán)的核心邊際動(dòng)力，房地產(chǎn)在穩(wěn)增長(zhǎng)中起到壓艙石的作用。但隨著房?jī)r(jià)越來(lái)越高，依靠房地產(chǎn)來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)所付出的防風(fēng)險(xiǎn)和促改革的成本也越來(lái)越高。這意味著，房地產(chǎn)投資正帶來(lái)更高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)成本。

 

　　可能沒(méi)有一個(gè)國(guó)家的房地產(chǎn)業(yè)，像現(xiàn)在的中國(guó)這樣處于一個(gè)人人喊打的處境。也許你會(huì)說(shuō)“行業(yè)很單純，復(fù)雜的是人”，但哪個(gè)行業(yè)不是由人組成的呢？從就業(yè)密度和廣度來(lái)看，房地產(chǎn)業(yè)吸收的中低收入者最多（大量的進(jìn)城務(wù)工人員），覆蓋的區(qū)域最廣泛。不像那些高精尖技術(shù)概念企業(yè)，在大城市富麗堂皇的寫(xiě)字樓里，與普通大眾就業(yè)關(guān)系不大，上市后也只是富了一部分人。而所謂新基建投資，在就業(yè)密度和提高居民收入方面，也并不具備房地產(chǎn)投資的“普惠性”。如果認(rèn)為房?jī)r(jià)過(guò)高是原罪，那應(yīng)該鼓勵(lì)房企多造房子增加供給，鼓勵(lì)更多的優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房企進(jìn)入以增加競(jìng)爭(zhēng)。

 

　　一個(gè)產(chǎn)業(yè)的大時(shí)代已經(jīng)落幕，但這個(gè)產(chǎn)業(yè)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響仍然巨大。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)幾乎所有的問(wèn)題，或者決定中短期經(jīng)濟(jì)走向的主要矛盾，都可以最大化的線性近似為房地產(chǎn)問(wèn)題。因?yàn)樵诜€(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)、促改革的“三角難題”里，房地產(chǎn)處于重心位置：

 

　　穩(wěn)增長(zhǎng)。與房地產(chǎn)直接和間接的行業(yè)多達(dá)六十個(gè)，整個(gè)是一條產(chǎn)業(yè)鏈，積聚了幾千萬(wàn)的就業(yè)。尤為重要的是，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈吸收的中低收入就業(yè)人員數(shù)量可能最多，這對(duì)當(dāng)下提出的共同富裕遠(yuǎn)景又尤為重要。因?yàn)橘Y本市場(chǎng)上市，或高科技貸款，可能只惠及部分高學(xué)歷、高技術(shù)人才，與普通大眾無(wú)關(guān)。房地產(chǎn)則不然。

 

　　防風(fēng)險(xiǎn)。這點(diǎn)不容置疑，作為國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表上最大的資產(chǎn)和負(fù)債，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是當(dāng)前最大的灰犀牛。只要房地產(chǎn)不出風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)的金融系統(tǒng)就不會(huì)出大的風(fēng)險(xiǎn)；只要房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)得到出清，中國(guó)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)出清。房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的是國(guó)家的資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險(xiǎn)，最為重要的，則是地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。要保持一定的就業(yè)，中國(guó)的GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）要保持一定的增速；同樣可以說(shuō)，財(cái)政金融體系要不出風(fēng)險(xiǎn)，房?jī)r(jià)也要保持一定的增速，穩(wěn)中上漲，但決不能暴漲，最好維持在利率水平與廣義貨幣增長(zhǎng)率之間。

 

　　促改革。房地產(chǎn)過(guò)去在整個(gè)金融生態(tài)中瘋狂蔓延，擠占其他產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)和生存空間，導(dǎo)致制造業(yè)和高新技術(shù)等產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)的機(jī)會(huì)成本極其高昂，因?yàn)椴蛔龇康禺a(chǎn)而投入大量研發(fā)意味著喪失巨大的賺錢(qián)機(jī)會(huì)。因此可以說(shuō)，房地產(chǎn)提高了整個(gè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的機(jī)會(huì)成本，形成了各行各業(yè)競(jìng)相房地產(chǎn)化的不良態(tài)勢(shì)──最近幾年大量的實(shí)體企業(yè)都在明里暗里搞房地產(chǎn)。

 

　　次貸危機(jī)以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)非就是在這個(gè)“三角難題”里平衡前行。2009年次貸危機(jī)發(fā)生后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)首先“穩(wěn)增長(zhǎng)”，釋放巨大的貨幣和信貸資源（四萬(wàn)億）投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)；之后出現(xiàn)高通脹，繼而民營(yíng)企業(yè)信用違約潮，疊加2012年歐債危機(jī)，中國(guó)進(jìn)入“防風(fēng)險(xiǎn)”攻堅(jiān)戰(zhàn)階段；2012年十八大敲響了市場(chǎng)化“促改革”的最強(qiáng)音，此后利率市場(chǎng)化改革進(jìn)入加速階段，貸款、存款利率先后放開(kāi)，外匯“811改革”，股市注冊(cè)制加速等，而2015年開(kāi)始了影響深遠(yuǎn)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，先是在高耗能行業(yè)，之后轉(zhuǎn)向資產(chǎn)管理業(yè)，最后是近一年的壟斷平臺(tái)、教培行業(yè)、房地產(chǎn)……

 

 

　　決定最近十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主要力量，與其說(shuō)是周期變化，不如說(shuō)是供給側(cè)改革的行業(yè)輪動(dòng)。“輪”到哪個(gè)行業(yè)頭上，哪個(gè)行業(yè)將會(huì)面臨一次巨大洗牌。目前只要穩(wěn)增長(zhǎng)壓力稍有緩釋，就會(huì)大力推動(dòng)防風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)和供給側(cè)改革。而高房?jī)r(jià)和房企高負(fù)債率，本身已成為防風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的對(duì)象。依靠房地產(chǎn)投資在穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)之間平衡的空間，已經(jīng)變得異常逼仄。但“幸運(yùn)”的是，一場(chǎng)大疫情提高了外循環(huán)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)的支撐，降低了穩(wěn)增長(zhǎng)對(duì)房地產(chǎn)的依賴度。

 

　　從現(xiàn)實(shí)來(lái)看，內(nèi)外循環(huán)的相互促進(jìn)格局中，外循環(huán)看出口，內(nèi)循環(huán)看房地產(chǎn)，是因?yàn)槌隹诒澈蟮耐赓Q(mào)企業(yè)絕大部分都是吸收普通大眾就業(yè)的中小企業(yè)，泛房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈吸收的就業(yè)也是中低收入者（建筑工、房產(chǎn)中介等）。所以這兩個(gè)產(chǎn)業(yè)帶來(lái)的GDP就業(yè)密度也是最高的。當(dāng)外循環(huán)出口支撐住穩(wěn)增長(zhǎng)和就業(yè)的壓力后，治理房地產(chǎn)的政策空間突然打開(kāi)了。這是“三條紅線”強(qiáng)烈整頓房地產(chǎn)業(yè)的主要邏輯。

 

　　同所有的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革一樣，“三條紅線”的目的并非降低供給，而是提高供給質(zhì)量、優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)。然而“三條紅線”的問(wèn)題在于，它將治理生態(tài)污染的手法應(yīng)用到了治理金融風(fēng)險(xiǎn)，忽略了預(yù)期、恐慌和風(fēng)險(xiǎn)的傳染。對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)來(lái)說(shuō)，微觀的就是宏觀的，也就是一個(gè)機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)引發(fā)整個(gè)同信用等級(jí)機(jī)構(gòu)的信用塌陷。因此我們看到，在這次大整頓中，即使?jié)M足三條紅線的房企，也出現(xiàn)了流動(dòng)性危機(jī)，不得不拋售庫(kù)存，停工停產(chǎn)、裁減員工、壓賬期等以回籠資金。

 

　　中國(guó)房地產(chǎn)的一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)謎題是，如果是為了治理高房?jī)r(jià)風(fēng)險(xiǎn)，為何不增加供給，而是大力壓制供給？?jī)H僅是為了倒逼房企釋放庫(kù)存，縮短工期以杜絕他們“囤積居奇”？不過(guò)，這次大整頓已經(jīng)導(dǎo)致房地產(chǎn)幾乎不拿地、不開(kāi)發(fā)，同時(shí)不計(jì)代價(jià)的拋售庫(kù)存，造成了嚴(yán)重的供給缺口。這個(gè)缺口，可能將在一年后形成巨大的“庫(kù)存危機(jī)”。如果那時(shí)需求得到恢復(fù)，為了穩(wěn)增長(zhǎng)貨幣信貸開(kāi)始放松（同時(shí)也是為了對(duì)沖美國(guó)taper縮減買(mǎi)債帶來(lái)的貨幣供給不足），那么一二線城市的房?jī)r(jià)大漲可能又不可避免。

 

 

　　中國(guó)的信用、貨幣和財(cái)政對(duì)房地產(chǎn)的高度依賴，也導(dǎo)致“三角難題”錯(cuò)綜復(fù)雜、難以拆解。

 

　　一方面，最近幾年金融機(jī)構(gòu)過(guò)度依靠房地產(chǎn)進(jìn)行信用和貨幣創(chuàng)造，擠出了實(shí)體行業(yè)的授信并削弱了銀行真正的風(fēng)險(xiǎn)管理能力。因?yàn)榉康禺a(chǎn)抵押貸款的信用甄別最為簡(jiǎn)單和去專業(yè)化，但給代表未來(lái)生產(chǎn)力的高新技術(shù)中小企業(yè)授信，則需要非常高的專業(yè)門(mén)檻和知識(shí)迭代速度。

 

　　上述情況也導(dǎo)致了，大量的授信堆積在房地產(chǎn)行業(yè)（開(kāi)發(fā)貸＋按揭），當(dāng)前僅表內(nèi)貸款就超過(guò)了50萬(wàn)億元（人民幣，下同），住房按揭更是到了36萬(wàn)億元（截至今年二季度），貨幣和信用創(chuàng)造高度依賴房地產(chǎn)。

 

　　另一方面，中國(guó)的國(guó)有土地出讓金2020年達(dá)到8.4萬(wàn)億元，是十年前的十倍，占地方政府本級(jí)財(cái)政收入的比重達(dá)到驚人的84%。這里面當(dāng)然有疫情管控帶來(lái)的影響，但也說(shuō)明了在地方財(cái)政發(fā)生斷層時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)的“穩(wěn)財(cái)政”作用。

 

　　而近期社會(huì)對(duì)房產(chǎn)稅的高度關(guān)注，讓困在“三角難題”里的房地產(chǎn)更加舉步維艱。房產(chǎn)稅是中國(guó)財(cái)稅改革的重要一環(huán)，是國(guó)家財(cái)政治理現(xiàn)代化的重要一步。不加快推進(jìn)，改革就難有突破，社會(huì)期望得不到滿足，促改革的目標(biāo)就完不成。而若推進(jìn)過(guò)快，則很可能同時(shí)對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)巨大的壓力，尤其是從土地轉(zhuǎn)讓金向房產(chǎn)稅的過(guò)渡時(shí)期，地方政府帶來(lái)的財(cái)政懸崖很難解決。因?yàn)橄鄬?duì)于土地轉(zhuǎn)讓金來(lái)說(shuō)，房產(chǎn)稅的收入不到十分之一，可謂“遠(yuǎn)水解不了近渴”。

 

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在，越來(lái)越發(fā)達(dá)的同時(shí)問(wèn)題也越來(lái)越復(fù)雜，對(duì)政府部門(mén)的治理能力要求也越來(lái)越高。房地產(chǎn)業(yè)又是其中最難的一個(gè)，穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)、促改革這個(gè)“三角難題”都與其有緊密的聯(lián)系。如何“去房地產(chǎn)化”，走向真正的高質(zhì)量發(fā)展之路，這是符合理論的邏輯構(gòu)想，但不能忽視現(xiàn)實(shí)的復(fù)雜性。

 

　　經(jīng)濟(jì)問(wèn)題都是要看初始條件的，而不是憑空設(shè)計(jì)。因此，積極穩(wěn)妥的總基調(diào)是對(duì)的，同時(shí)在技術(shù)操作方面，還要提高前瞻推演和動(dòng)態(tài)糾偏的能力。而在治理機(jī)制的設(shè)計(jì)上，也可以考慮給地方和基層更多的自主決策空間。因?yàn)槊鎸?duì)一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)，中心化、線性化（比如三條紅線）、“一刀切”的應(yīng)對(duì)手段具有較大的副作用。對(duì)于一個(gè)大國(guó)經(jīng)濟(jì)的治理來(lái)說(shuō)，“中央中心化的提高制度（法治）供給＋地方分布式的提高具體應(yīng)對(duì)水平”，可能是一個(gè)比較理想的治理機(jī)制。